否极泰来盛极而衰
摘要：
及国家政策对谷物市场影响深远，CPI下行对谷物市场价格构成明显冲击，CPI及猪肉价格的逐渐企稳将提振谷物市场价格。
市场炒作焦点已经逐渐由南美地区向美国本土转移，美国当前的天气炒作仅仅是刚刚开始，未来的2个月内，天气炒作仍将是市场的主旋律，天气敏感期，玉米价格易涨难跌。
2012年下半年谷物市场价格还将受到早霜、国储政策调控的不确定性因素的影响。
横向比较玉米与其他，大豆/玉米、豆粕/玉米、玉米/强麦，按照由强到弱的顺序，豆粕强于大豆，大豆强于玉米，玉米强于强麦。
上半年行情回顾
图1:美玉米指数周线图
数据来源：文华财经宝城期货金融研究所
2012年上半年，美玉米指数在620美分-630美分一带盘整近2个月时间后一路震荡下行，目前在550美分附近初见企稳迹象，略有反弹。
图2:美麦指数周线图
数据来源：文华财经宝城期货金融研究所
2012年上半年，美麦指数在620美分-680美分区间窄幅整理4个月时间，进入5月份以后，波动幅度有所加大，并在5月末一举突破前期整理平台上冲至730美分一线后震荡回落，目前在700美分附近盘整。
图3:DCE玉米指数周线图
数据来源：文华财经宝城期货金融研究所
2012年上半年，国内DCE玉米指数经历了过山车行情，首先是1月-3月，DCE玉米指数经历连续性上涨最高上冲至2489一线，随后3月末-6月初，一路震荡下行最低下探至2322一线后有所企稳，目前重拾上升势头。
图4:CZCE强麦指数周线图
数据来源：文华财经宝城期货金融研究所
2012年上半年，国内CZCE强麦指数经历了和玉米指数同样的走势，首先是1月-3月初，CZCE强麦指数一路强势上行，最高冲至2676一线，随后3月末-5月末，一路震荡下行，最低下探至2378一线，目前正处于企稳回升的过程中。
全球宏观经济及国家政策对谷物市场影响
2012年上半年，国内CPI继续对整个谷物市场产生重要影响。三大谷物品种中，属强麦对CPI反应最为敏感，玉米次之，早籼稻最弱。但是整体走势上，三大谷物品种继续与CPI保持较高的趋同一致性。
由于食品在CPI占比达到31.29%，在食品当中，猪肉价格又首当其冲，而饲用玉米和饲用小麦作为猪饲料的重要组成部分，自然无形之中被猪肉价格这条纽带和CPI紧紧的联系在了一起。2012年上半年，饲用小麦对玉米消费的替代性日益凸显，饲用玉米的消费量不断被饲用小麦的消费量所挤占，小麦对猪肉贡献率的上升直接导致强麦价格对CPI表现敏感程度强于玉米。我们预计CPI将会在8月份以后出现缓慢上行，这将对国内的谷物市场价格形成提振。
2012年上半年，猪肉价格一改前期的风光走势，仅在1月份出现小幅反弹，随后便开始漫漫跌途，走势上不同于CPI的一波三折式的下行过程，下跌显得十分流畅。从当前的生猪价格来看，依然没有摆脱跌跌不休的态势，目前，全国生猪价格整体小幅下跌，价格继续下探。前期压栏导致近期生猪出栏增加，供应上升、终端需求疲软导致近期价格的持续下跌，但跌势有所趋缓。
全国生猪市场价格继续下跌，并跌破盈亏均衡线进入亏损，结束了持续近23个月的盈利期，猪粮比价连续2个月低于6:1。目前，国家收储并未对猪市产生较大拉动，按照以往的大豆和玉米的收储效应来看，从国家启动收储政策到市场价格受到影响发生明显变化的滞后期大约需要两个月的时间。按照国储启动本轮收储的时间推算，那么猪价止跌企稳的时间应该出现在6月中旬左右。而从当前的猪肉价格来看，已经初见企稳迹象。
而从目前各地区养猪人反馈的市场情况来看，前段时间猪经纪人对300斤以上的大猪“问都不问”的态度开始转变为询量询价，这折射出市场上的可出栏生猪数量在减少，触底反弹的迹象已经显现。而且6月份达到200斤出栏体重的猪出生在1月份，当时的腹泻导致幸存下来的仔猪数量很有限。我们预计猪价的跌势将到尽头，后期或将有望逐渐企稳。
玉米、小麦供需基本面
世界玉米总体供给稳定，各地区存在差异，前期由南美地区天气性灾害主导的减产风波刚刚告一段落，紧随而至的是美国玉米授粉期的天气敏感期炒作。市场炒作焦点已经逐渐由南美地区向美国本土转移。
1、美玉米供需基本面分析
(1)美玉米供给方面
美国农业部从5月份开始连续连个月维持了美玉米今年的丰产预估，但是从目前的作物优良率水平来看，后期存在一定的调减空间。
目前，美玉米播种全面完成，已进入天气敏感期。自美玉米播种完成至今，美玉米优良率被连续下调，目前美玉米优良率处于近5年中枢下沿，如果天气持续恶化，不排除后期美玉米优良率进一步下滑的可能性。在天气炒作的敏感时期，美玉米价格易涨难跌。
(2)美玉米需求方面
继5月份的美国农业部月度供需报告中，对美国玉米的饲用消费量作出相应上调之后，6月份的美国农业部报告中并未对饲用需求做出相应调减。而是依然维持了较高的消费水平。美国国内玉米饲用消费水平的回升或将有利于国内玉米消费市场的回暖，随着饲用消费的旺季的逐渐到来，美国国内的玉米饲用消费量有望进一步上升，这也将对美玉米价格形成有力提振。
图10:美国燃料乙醇生产情况
数据来源：EIA 宝城期货金融研究所
燃料乙醇生产量虽然出现明显的下降势头，但是整体水平仍然处于历史均值之上，这说明在原油价格持续回落的背景下，因利润不佳迫使加工厂继续减产；而需求低迷之下，乙醇库存增加2.5%。玉米库存下降及汽油需求萎缩一直在挤压利润空间，随着玉米价格攀升及汽油需求下降，另有许多乙醇生产商减产或停产。6fJ中国饲料行业信息网-立足饲料，服务畜牧
图11:美国燃料乙醇库存情况
数据来源：EIA 宝城期货金融研究所
美国燃料乙醇的期末库存虽然从高位出现明显的回落迹象，但整体依然处于历史均值之上，这表明库存处于缓慢的消耗过程之中。按照季节性的消费特征来看，7-10月份的库存仍将呈现出快速下滑的态势，这将有利于推动美玉米价格的进一步走高。
目前，美玉米出口销售进度处于近5年以来的较低水平，出口销售进度和2009年极为类似，如果真的是这样的话，进入7月份以后美玉米的销售进度将会明显加快。但是值得注意的是，在美玉米接下来的销售进程中，将不可避免的遭遇来自南美地区玉米的冲击。
2、南美供需基本面分析
(1)南美玉米供给方面
巴西农业研究机构Agroconsult表示，5月下半月良好的降雨将对巴西冬季玉米作物有利，预计产量为3880万吨。该机构农学家于5月末及6月初寻访巴西中西部的马托格罗索和戈亚斯州，发现玉米产量增加。今年即将开始收割的冬季玉米产量应将超过去年的84%。包括今年稍早已经收割的夏季作物在内，巴西2011/12年度玉米产量预计为纪录高位7370万吨，超过该国2007/08年度创下的纪录5890万吨。
美国农业部的月度供需报告来看，将2012/2013年度阿根廷的产量从2150万吨上调至2500万吨，将2012/2013年度巴西的产量从6200万吨上调至6700万吨，目前来看，美国农业部对2012/2013年度巴西和阿根廷地区玉米产量维持丰产预估。
南美玉米消费方面
美国农业部月度供需报告中将阿根廷玉米饲用消费上调20万吨，将巴西的玉米饲用消费上调300万吨。其中巴西玉米饲用消费量的上调幅度将巴西玉米产量的上调幅度部分消化。抵消了巴西玉米产量上调带来的部分利空影响。
出口方面，美国农业部5月份月度供需报告中将巴西和阿根廷的玉米出口量分别上调了150万吨和200万吨，并在6月份的月度供需报告中维持了原观点不变。这将意味着，美国农业部对巴西玉米消费量的调增幅度基本消化了对产量调增的利空影响。
3、中国玉米供需基本面分析
在美国农业部6月份的月度供需报告中，预估2012/13年度中国玉米产量为创纪录的1.95亿吨，较上月增加200万吨。同时上修2012/2013年度中国玉米的需求量至2.01亿吨，较上月提高100万吨，较上一年度增加130万吨，进口量维持上月预估的700万吨。库存增加203万吨至5980万吨。由于需求量增加，库存消费比连续2个月呈现回落走势。
(1)进口玉米
从玉米的进口情况来看，2012年中国继续采购美国玉米补充库存，并呈现逐渐增量的态势。美国农业部也在月度供需报告中将2011/12年度中国进口玉米数量提高100万吨至500万吨，2012/13年度进口量预估达到700万吨。按照中储粮的表态，只要进口玉米有利可图，就会进口补充国内玉米需求，那么如果价格跌至近期低点，就将会刺激美玉米销售数量增多，也为夏季玉米提供了支撑力量。
2012年1-4月份，进口到港的玉米数量累计108.42万吨，如果算上未到港的数量，累计进口玉米数量已经超过446万吨。前期订购的进口玉米近期陆续到港，6月份广东已有多艘运输玉米的船靠港。其中货主为广东温氏的6万吨玉米停靠广州黄埔新港，船名为“华光”号转载1.5万吨停靠广东，另外“新双龙”、“温州海”“泉州海”均停靠广东。6月13日珠三角玉米港口库存，内贸为38.6万吨，外贸为8.7万吨，总的玉米港口库存47.3万吨，玉米库存周期为18-20天左右。但另一方面，目前进口量还受到国家720万吨配额限制，这相当于中国大约13天的消费量，冲击程度有限，除非将来额配额度扩大或取消。因此，即便6-8月份，进口玉米进入集中大量到港阶段，国内玉米市场价格受到的影响也将相对有限。
(2)产区玉米价格
目前，东北地区的玉米现货价格基本维持稳中有涨的状态，多数地区价格较为稳定，局部地区出现了价格的走强，分析原因主要包括第一，农户手中余粮持续减少，部分农户余粮已经售罄，贸易商采购无量；第二，东北地区持续的降雨天气阻滞了玉米的购销活动；第三，港口价格的走强，提振了部分贸易商的收购信心，发运较为积极，再加上余粮的持续下降，局部地区的现货价格开始走强。因此，整体来看，东北地区的现货价格呈现稳中有涨的态势。同时，近期东北地区出现的持续以及强降雨，对玉米的生长带来了不同的影响。对于前期较为干旱的地区，适度的降雨缓解旱情，有利于玉米的生长。但部分地区雨势较大，持续时间较长，则造成土壤水分含量过高，这对于处于叶期的玉米来说，反而不利于玉米的生长。因此，应该对于近期的东北天气进行持续的关注。
图14:东北地区玉米价格
数据来源：布瑞克咨询
目前华北地区玉米现货价格的走强是市场的主流发展态势，分析看来，粮源的持续减少成为支撑现货价格走强的主因。当前，华北地区的基层粮源已经所剩无几，多数集中在粮库、粮点以及部分贸易山的手中，而他们手中的余粮也因持续的市场需求不断地减少，因此这部分粮源所有者的议价能力增强。还有一部分贸易商看好后市，挺价意愿较强。此外，依旧保持积极收购的深加工企业成为主要的需求方，他们对玉米采购的持续，成为在粮源不断减少的背景下促使现货价格走高的一个重要因素。
图15:华北地区玉米价格
数据来源：布瑞克咨询
(3)销区玉米价格
近期生猪养殖行业未见明显转好，但是鸡蛋价格的飙升则激励了蛋鸡养殖户的补栏积极性，因此，部分禽类养殖企业开始加大对玉米的采购，增加补库，因而这成为促使销区玉米价格上涨的一个因素。同时，东北产区玉米价格的走强成为支撑销区玉米现货价格上涨的又一重要因素。但目前为止，销区的玉米现货价格并未现明显上扬，涨幅有限，有些地方甚至是以稳定为主，这主要是因为一些中小型的饲料企业采用小麦替代的情况较普遍，且替代量也很大，此外还有一些饲料企业因东北玉米价格较高而采购华北地区的玉米，配合使用，降低了原料成本。因此，目前看来，南方销区的玉米现货价格整体以稳中趋强为主。
图16:销区玉米价格
数据来源：布瑞克咨询
(4)饲料加工利润回升，猪肉政策性收储展开
目前，育肥猪配料加工利润约为212元/吨，蛋鸡配合料加工利润113元/吨，肉鸡配合饲料加工利润203元/吨。饲料价格比较平稳，同时原料成本小幅下滑，饲料加工利润略有回升。
图17:2010-2012饲料加工利润走势
数据来源：布瑞克咨询
根据布瑞克数据测算，目前一头散养育肥猪的养殖成本中，饲料成本约为830元，仔猪成本约为471元，其他费用约合280元，合计成本约1595元，生猪养殖亏损幅度缩小至100元头左右。当前601-120斤体重生猪比例较少，前期压栏猪也迅速减少，生猪存栏表现出中等体重生猪偏少，新生仔猪偏多，出栏肥猪减少趋势。疫情方面6月初局部地区出现了仔猪高热病，全国无大范围疫情。肉禽养殖存栏量仍未恢复，养殖利润仍处在盈亏平衡线上挣扎。蛋禽类养殖因近期鸡蛋价格暴涨，养殖利润明显转好。屠宰企业有提价收购迹象，预计后期猪肉价格继续反弹。
图18:2007-2012养殖利润与猪粮比走势
数据来源：布瑞克咨询
近期生猪出厂价、猪肉价格略有下滑，目前，全国生猪出栏均价13.46元/公斤，去年同期为14.96元/公斤。节日过后，受需求减少和生猪供应量增加影响，猪肉价格近期小幅走低，部分地区猪肉价格出现明显回落。因猪肉价格长期震荡，导致养殖户补栏积极性下降，虽然仔猪价格出现走弱势头，但并未提振养殖户补栏意愿。
5月份以来，前期坚挺的仔猪价格也出现显著下跌，反映当前补栏积极性明显受挫，其次随着腹泻病缓解仔猪猪源较年初明显增加。2012年4月，全国能繁母猪存栏4954万头，与3月份持平，较2011年同期增长5.5%。在持续增长近1年之后，受生猪养殖盈利大幅缩水影响，2012年2-4月份母猪存栏量环比持续零增长。2012年4月，全国生猪存栏数4.63亿头，环比上月增加0.3%，较2011年同期增长3.1%。随着仔猪腹泻病的缓解，3月份以来生猪存栏数连续两月环比回升。
与此同时，国家为保护养殖户的利益，首批4万吨中央冻肉收储工作已于5月15日正式展开，收储主要集中在华北、华东、华中及西南地区，政策利好有望逐步显现；此外，2011年底至今年1-2月份仔猪腹泻病对生猪出栏量的影响也将在5-6月份左右开始体现。因此，我们预计7月初，猪价企稳的可能性较大。这将对饲料厂的采购心态构成重要影响，一旦猪价企稳反弹，饲料厂将针对当前的低库存进行大规模的补库活动，这对玉米的价格将形成明显的提振作用。
(5)深加工环境有所好转，去库存化进程有望加快
截至5月18日，全国淀粉周均报价为3165元/吨，加工利润为-330元/吨。全国玉米收购价格在2410元/吨左右(14水)，按照此价格计算，玉米淀粉加工亏损值在150元/吨左右。加工利润呈现出逐渐收窄的态势，表明整个深加工行业的加工环境出现好转。倘若淀粉加工利润持续向好，这将使整个行业的去库存化进程加快。
图19:2007-2012玉米淀粉加工利润
数据来源：布瑞克咨询
据布瑞克监测，吉林玉米酒精本周出厂价格为6350元/吨，DDGS出厂价格1838元/吨，根据当地当期玉米价格估算，酒精加工的生产利润-384元/吨。加工利润有所亏损，亏损值稳定。酒精的加工亏损同样呈现出逐渐收敛的态势，后期酒精行业的开工率或将逐渐回升。或将带动整个行业对玉米的收购积极性，这将对玉米价格形成提振。
图20:2009-2012吉林酒精生产利润
数据来源：布瑞克咨询
4、中国小麦供需基本面分析
(1)夏粮收获情况
截至6月15日，河北、山西、江苏、安徽、山东、河南、湖北、四川、陕西等9个小麦主产区各类粮食企业累计收购2012年新产小麦340.2万吨，其中国有粮食企业收购226.7万吨，占收购总量的67%。江苏、安徽、湖北、湖南、四川、贵州、云南、陕西等8个油菜籽主产区各类粮油企业累计收购2012年新产油菜籽29.48万吨，其中国有粮食企业收购3.35万吨，占收购总量的11%。6月下旬，随着山东、河北等地新麦陆续收割完毕，我国新麦主产区收割接近尾声。国内小麦现货价格整体趋于稳定，局部地区小幅走低。继江苏、安徽、湖北和河南等多地相继启动小麦最低收购价执行预案，市场“底部”出现，加之今年部分产区新麦品质下降，农户出现一定惜售心理，中长期看小麦价格趋升，此前对于新麦上市后冲击玉米消费市场的顾虑有所缓和，局部地区玉米市场迎来阶段性补库。
(2)面粉加工情况
图21:面粉加工行业利润估算
数据来源：布瑞克咨询
进入6月份，随着天气的气温的升高，制粉企业对小麦的采购有所降低。2012年1-5月，全国面粉的产量达4635.48万吨，同比增长20.94 %。5月份，我国生产面粉974.4万吨，同比增长15.39 %。本周麦麸市场高位稳定，饲料养殖虽处于淡季，购销市场正常运行。目前，整个面粉加工行业利润徘徊在200元/吨，8月-中秋节前期将迎来面粉消费的旺季，我们预计在国家托市收购一整个面粉加工行业逐渐转好的背景下，未来小麦价格将存在进一步走高的可能。
(3)小麦对玉米的替代消费
图22:国内饲料能量原料价格走势
数据来源：布瑞克咨询
全国小麦价格持稳为主，全国均价2120元/吨，河南均价2100元/吨。饲用消费需求旺盛。国内目前小麦替代玉米的比例不等，大型饲料企业的小麦替代玉米比例可以实现100%，小型饲料企业的替代比例也可以达到30%，且随着饲料配方的不断调整及换代升级，小麦对玉米的替代规模有望进一步上升。如果饲用小麦使用量飞速增长，导致国内小麦库存量快速下降，小麦将极有可能被国家限制用于饲料消费，届时小麦价格将会飙升。
影响国内谷物市场的不确定性因素
(1)早霜的影响
进入9月份以后，东北玉米大多处于灌浆期、蜡熟期至完熟期，当发生早霜时意味着气温低于0度，玉米植株死亡，导致水分难以输送到籽粒上，使秋季作物饱满度受到严重影响，按照日均2%的产量减产，天气则按早霜发生时至完熟所需天数计算，早霜发生的越早，对产量的影响越大。由于今年玉米播种晚于往年，那么按照玉米正常生长期来推算，今年的成熟期将较往年推迟10-15天左右。这就意味着，今年一旦发生早霜，对玉米最终产量的影响将会高于正常水平。因此，是否出现早霜将成为影响今年玉米产量的不确定性因素之一。
(2)国家调控政策对谷物市场的影响
2012年5月，国家再次出手对小麦市场进行托市收购，国家发展改革委、财政部、农业部等六部门联合发布了《关于印发2012年小麦最低收购价执行预案的通知》。据中储粮总公司收购进度五日报，截至6月20日，已启动《预案》的地区累计收购最低收购价小麦155.49万吨，其中：江苏77.52万吨、安徽62.45万吨、河南9.30万吨、湖北6.22万吨。尚未启动《预案》的地区，也已做好各项收购准备工作，可视市场和价格等情况随时启动。由于关键生长期阴雨天气等因素，淮河沿岸小麦质量受到较大影响，部分小麦的质量指标低于国家规定标准，所布设的库点收购进展较慢。国家对小麦市场的托市干预效果或将在7月份开始有所体现。
2012年下半年，国储抛储时机成为影响谷物市场价格的不确定性因素之一。国储何时抛储将取决于市场价格是否已经偏离国家对农产品价格的调控势力范围。对于国储抛储时间的界定，我们认为国储抛储的最早时间会出现在8月份以后，主要是因为国家对玉米的收储工作在5月份结束以后，6月份才会统一汇总，与此同时，夏粮的收购工作才刚刚展开。在进行大规模的抛储之前，会有一段时间的观察期，这就意味着8月份以后，国家才会针对目前国储的储备情况以及当前市场的价格波动采取调控措施。我们认为7月份，国储大规模抛储的可能性不大。而国储冻猪肉的政策在5月15日刚刚启动，国内猪肉价格仍然处于低迷期，我们认为国储猪肉在这个时候向市场投放的可能性几乎没有，国储猪肉一定是以平抑市场价格快速上涨阶段的顺价方式进行销售。
影响横向品种比较分析
(1)大豆/玉米
图23:大豆指数/玉米指数比价走势图
数据来源：文华财经宝城期货金融研究所
大豆指数/玉米指数比价目前1.89，历史均值2.1。大豆指数/玉米指数比价在2以下的时间贯穿了整个2011年，并一直延续至2012年上半年，对于2012年下半大豆指数/玉米指数比价走势，我们认为仍将呈现出小幅上行的态势为主。这主要是受到大豆的下游加工副产品豆粕的走强所带动的。
(2)豆粕/玉米
图24:豆粕指数/玉米指数比价走势图
数据来源：文华财经宝城期货金融研究所
豆粕指数/玉米指数目前1.43，历史均值1.66。继上一次我们建议买豆粕抛玉米的套利建议之后，针对当前豆粕和玉米消费情况的不同，我们认为买豆粕抛玉米的实际再次来临。由于豆粕在乳猪饲料的占比较高，玉米主要用于大型成猪的饲料之中。而从当前的养殖行业的存栏情况来看，大型成猪经过前的快速出栏后，目前存栏的大型成猪数量已经很少，仔猪存栏数量呈现出逐渐上升的势头，因此，我们判断，在中秋国庆之前，养殖行业对豆粕的需求增速将会高于玉米，豆粕价格将会较玉米处于强势地位。豆粕指数/玉米指数比价将会继续回升，豆粕指数-玉米指数的价差目前1021点，我们预计在未来的两个月内，豆粕指数-玉米指数的价差将会继续走扩至1200点附近。买豆粕抛玉米的套利策略仍有180点的获利空间。
(3)玉米/强麦
图25:玉米指数/强麦指数比价走势图
数据来源：文华财经宝城期货金融研究所
玉米指数/强麦指数比价目前0.97，历史均值0.83。我们认为三季度正处于玉米青黄不接的阶段，而这个时期的小麦正处于收获季节。小麦的价格走势上或将持续弱于玉米价格走势。玉米指数/强麦指数比价或将继续在高位运行2个月左右的时间。
结论及展望
整个金融市场动荡加剧所产生的负面影响短时间内很难消除，经济的回暖需要更多的宽松政策来不断刺激，2012年下半年，谷物市场将逐渐由供给主导的格局转向以消费主导的格局。消费环境的变化将成为影响价格运行方向的主要因素。在秋粮上市之前，我们预计玉米和小麦将迎来阶段性反弹，在8月份出现反弹见顶迹象的可能性极大，价格的拐点将出现在国储调控及秋粮上市阶段，9-10月份价格将再次出现阶段性下行。总体来看，2012年下半年玉米和小麦的价格将呈现初前高后低的局面，操作上应该把握阶段性的投资机会。
后期需重点关注的因素：
(1)国际市场宏观经济环境的不确定
(2)国内政策调控及国储投放市场的时间
(3)天气炒作阶段行情的演变及国内产区早霜发生的可能性
(4)下游消费环境的回暖力度
